出品 | 子弹财经
作者 | 马琼
编辑 | 蛋总
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
2026年7月，立讯精密在港交所鸣锣上市，完成“A+H”双平台布局，市值一度突破4400亿元。就在这场资本盛宴余温未散之际，王氏家族的下一张牌已经亮出。
据港交所披露，立景创新近期第二次向港交所递交主板上市申请。立景创新成立于2018年，由立讯精密创始人王来春的胞弟王来喜创办，王来春本人出任公司董事长。
从发展路径到组织架构，立景创新处处带有鲜明的“立讯系”烙印。短短八年间，公司通过一系列高密度并购与融资，从一家行业新丁跻身全球消费电子摄像头模组第一梯队。但高增长背后，是客户集中、关联交易、产能闲置和偿债压力交织的现实难题。
当周期红利逐步见顶，立景创新能否摆脱大客户依赖症，消化历史并购资产，兑现第二增长曲线的预期，成为资本市场最大的疑问。
1、家族掌舵，并购铺路立景创新的成长史，是一部典型的并购驱动型扩张史。
2018年，在立讯精密担任十余年总务经理的王来喜创办立景创新，公司核心管理团队大量出自立讯精密体系。
其中，王来喜担任公司执行董事，主要负责集团的战略规划、业务方针及整体管理，王来春身兼立景创新非执行董事、董事长，同时担任立讯精密董事长。
据2025胡润百富榜，王来春以855亿元财富值排名第55，为潮汕女首富，也是外界熟知的“果链女王”。
据招股书披露，王来喜、王来春、王来胜、王来娇四兄妹共同构成立景创新的控股股东。截至2026年7月22日，四兄妹合计控制公司约48.06%的股权。
成立之初，立景创新直接开启并购扩张之路。
2018年，立景创新收购光宝科技相机模组CCM事业部，直接获得成熟量产产线、专利储备以及安卓体系客户资源，由此切入消费电子摄像头模组市场。
此后近七年内，立景创新通过三轮关键并购迅速完成产业拼图。
2021年，立景创新收购高伟电子，得以切入头部消费电子品牌的相机模组供应链；2022年斥资9.1亿元收购光宝科技影像事业部，将业务延伸至打印机和扫描仪等智慧办公领域；2025年完成对柯尼卡美能达上海工厂80％股权的收购，获取高端光学镜头与汽车镜头的量产能力。
一系列资本运作完成之后，立景创新构建起覆盖消费电子、汽车电子、智慧办公、XR与机器人等新兴赛道的完整光学产品矩阵。
（图 / 立景创新官网）
这套扩张逻辑和立讯精密高度同源。立讯精密上市之后依靠连续高频并购，先在苹果链内部纵向打通“零部件—模组—整机”，再把精密制造能力复制到汽车、AI算力等新赛道，从而实现跨越式发展。
二者差异在于，立讯精密以连接器业务作为内生基本盘向外做多赛道延伸，而立景创新自诞生便锚定光学单一赛道，依靠并购完成从0到1快速入场，再向内垂直整合产业链，向外拓宽下游应用场景。
资本的效率直观体现在行业地位上。根据弗若斯特沙利文数据，按2025年收入计，立景创新在全球消费电子摄像头模组领域排名第二，中国大陆企业排名第一。
细分领域中，中高端智能手机摄像头模组领域市占率7.4%；在笔记本电脑与平板电脑摄像头模组领域，排名全球厂商第一，市占率分别为16.0%和22.1%。
（图 / 立景创新招股书）
但立景创新和立讯精密实控人之间紧密的亲缘关系，也引发市场对于企业经营独立性的质疑。
招股书披露，立景创新未来还将与立讯精密持续开展关联交易。2026年至2028年，公司与立讯系间采购框架协议的年度上限合计分别为32.89亿元、36.18亿元和39.80亿元。
虽然公司在治理层面引入独立非执行董事作为监督防线，但持续发生的大额关联交易，依旧令市场对交易定价公允性打上问号。
2、客供一体，七成收入依赖单一客户通过并购以资本置换时间，帮助立景创新快速拿到顶级客户订单，驱动业绩跑出爆发式增长，但也埋下客户集中度高企的隐患。
招股书显示，2023年至2025年，立景创新营业收入分别为152.48亿元、279.14亿元和347.55亿元，年复合增长率51.0%；净利润分别为5.88亿元、10.52亿元和16.90亿元，年复合增长率69.6%。
2026年前五个月，公司实现营收136.24亿元，同比增长14.7%；实现净利润7.76亿元，同比增长48.5%。
从收入结构看，公司超9成营收来自消费电子业务，汽车电子、智慧办公等业务目前收入占比仍然很低，第二增长曲线尚在爬坡阶段，短期难以对冲消费电子周期波动。
（图 / 立景创新招股书）
这条增长曲线的核心驱动力来自最大客户订单的持续放量，且对单一大客户的依赖程度持续攀升。
报告期内，立景创新来自客户A的收入分别为60.83亿元、171.81亿元、246.89亿元和92.85亿元，占公司总收入比例分别为39.9%、61.6%、71.0%和68.2%。前五大客户合计收入占比同步走高，分别达到77.9%、88.7%、90.0%和90.1%。
（图 / 立景创新招股书）
招股书显示，客户A是一家全球领先的消费电子品牌公司。立景创新虽未言明客户A的具体身份，但外界普遍认为指向苹果。
值得注意的是，高度依赖少数核心客户的业务模式，意味着客户流失、订单波动甚至取消，将直接冲击公司业绩。当年，欧菲光被踢出果链即为前车之鉴。
更特殊的是“客供一体”的双向格局：客户A不仅是立景的第一大客户，同时也是其核心原材料供应商。报告期内，公司向供应商A采购传感器、PCB、VCM及集成电路等材料，采购金额占比分别为20.7%、36.5%和48.5%及47.3%。
成本结构进一步放大经营压力。招股书显示，存货成本是销售成本最主要构成，报告期内，存货成本占销售成本比重维持在88.0%、90.1%、90.9%和90.1%。
销售端依赖其订单，采购端依赖其元器件供给，上下游两头面对同一强势巨头，这种双向依赖，容易放大议价劣势，挤压利润空间。
招股书显示，立景创新综合毛利率长期徘徊在低位，各期毛利率分别为12.0%、10.8%、10.8%和11.6%。对比同行，舜宇光学2025年综合毛利率达到19.7%，二者差距显著。
并购扩张的代价同样体现在资产负债表。多笔现金收购叠加持续的产线资本开支，推高商誉与债务负担。
截至2025年末，立景创新商誉高达19.58亿元，并购后的整合与消化同样是重要课题。
此外，立景创新的杠杆比率由2025年末的32.6%上升至2026年5月31日的42.5%，主要由银行贷款及租赁负债增加所致。
招股书显示，截至2026年5月末，银行贷款已达47.7亿元，较2025年末的34.64亿元显著增加。债务规模扩张带来实实在在的还本付息压力，现金流管理面临考验。
（图 / 立景创新招股书）
「子弹财经」就客户多元化进展、关联交易定价公允性等问题联系立景创新。截至发稿，未获得对方回复。
3、产能闲置与对赌倒计时高速扩张离不开资本输血，立景创新一级市场融资节奏紧密，机构阵容豪华。
2022年是立景创新的融资高峰，公司在这一年连续完成了A轮、A+轮和A2轮三轮融资，合计融资约32.4亿元。
其中王氏家族通过立景有限出资16亿元，同时引入IDG资本、红杉中国、君联资本、CPE源峰、嘉御资本等一线机构，以及中信证券投资、中电中金和多家国资平台。
2023年至2024年，立景创新继续推进融资，投资方阵容进一步扩充。
2023年3月，中国移动旗下中移基金以5亿元资金入局A2+轮。2024年6月，公司完成15亿元B轮融资，由无锡国寿、中移投资、中信证券投资等领投，此时立景创新的融资价格已达16.32元/股。
按B轮每股成本估算，立景创新的投后估值达到了225亿元。
与密集融资绑定的是严苛的对赌协议，核心条款是立景创新需要在2022年3月1日起的七年内完成IPO，若未能按时上市，投资人有权要求恢复赎回权。
原本立景创新已于2025年11月向港交所递交招股书，但因满6个月未通过审核，招股书于2026年5月底自动失效。时间窗口已经消耗一部分，意味着留给公司完成上市的剩余周期仅剩下两年半左右。
招股书显示，本次IPO募集资金用途，包括精密光学产品及相关技术的研发创新、智能制造平台的优化升级、上游优质标的的投资并购、偿还银行借款以及补充营运资金。
值得注意的是，IPO继续保留并购资金，意味着公司意图在光学产业链上进一步深耕整合。此外，募资清单中并未安排大额扩产项目，这和公司部分业务产能利用率不足的现状相呼应。
招股书显示，报告期内，公司消费电子产品的产能使用率分别为51.4%、66.6%、73.7%和65.3%，整体呈现回升但存在波动；汽车电子产品的产能使用率则在36.2%-43.6%之间低位徘徊。
（图 / 立景创新招股书）
对于车载业务产能偏低，公司解释称，行业迭代快、客户急速转变，已经调整策略转向聚焦头部大客户，期待后续订单释放带动产能利用率回升。
针对智慧办公板块产能利用率2026年前五个月出现下滑，公司解释称，主要源于产线搬迁、重新投产调试带来的阶段性扰动。
对于一家成立仅八年、营收已突破300亿的光学企业而言，立景创新用并购和资本跑出了远超同行的增长速度。但当“买买买”的红利逐渐消退，客户集中、利润微薄、产能闲置、债务攀升等深层问题逐一浮出水面。
公司能否在剩余的对赌窗口期内顺利登陆资本市场，又能否在上市后真正走出一条独立于“立讯系”和“果链”的自主增长之路，「子弹财经」将持续关注。
*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。
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